Nepom – reunião aberta (agende-se!)

Agende-se! Parem as rotativas! Amanhã, o Nepom divulga suas previsões do que o Copom deverá fazer com a taxa Selic. Nossas previsões vêm em forma de cenários. Temos um modelo e temos alunos competentes o suficiente para estimar, verificar e criticar o modelo. E temos uma boa análise de conjuntura. 

Se tivermos sorte, temos até biscoitinhos e suco na porta da sala, mas não posso garantir. ^_^

Selic, taxa de câmbio, dívida pública…como é que isto tudo funciona?

Recente estudo de Gadelha & Divino (2008 ) é didático e adequadamente detalhado acerca deste tema. Na verdade, o problema se insere no que a literatura econômica debate como “dominância fiscal vs. dominância monetária”. Logo no início do texto temos uma boa explicação sobre estes conceitos:

A visão tradicional é apresentada por Sargent e Wallace (1981), em que o regime de dominância monetária é aquele em que a autoridade fiscal passiva gera um superávit primário compatível com a estabilização da relação dívida/PIB, de modo que a autoridade monetária ativa não é forçada a monetizar a dívida pública, mantendo o controle do nível de preços determinado pela demanda e oferta de moeda. No caso oposto, o regime de dominância fiscal é aquele em que a autoridade fiscal ativa gera superávit primário independente da necessidade de estabilização da relação dívida/PIB, e a autoridade monetária passiva perde o controle do nível de preços por ser forçada a gerar as receitas de senhoriagem necessárias à solvência do governo. E a inflação, ainda que motivada por desequilíbrios fiscais, é vista como um fenômeno monetário.

Ou seja, sob a dominância fiscal, o Banco Central seria forçado a agir a reboque da autoridade fiscal (que são o congresso, ministérios, etc). A discussão é interessante porque diz respeito, indiretamente, a outro debate muito popular que é o da independência da autoridade monetária que hoje é profundamente relacionado com temas como “sistema de metas de inflação” e “Constituição Monetária”.

A idéia dos autores, portanto, é saber sob qual regime o Brasil se encontra. Estamos sob dominância fiscal ou monetária? Afinal, a autoridade fiscal gera superávit primário porque quer ou porque segue a autoridade monetária em sua luta contra a inflação mais de perto? Estas perguntas têm implicações práticas. A revisão da literatura, feita pelos autores, mostra que as respostas são ambíguas. Assim, em que o artigo acrescenta ao debate?

O objetivo principal deste trabalho é utilizar análises de causalidade bivariada e multivariada para verificar sob qual regime de dominância encontra-se a economia brasileira no período do pós-plano Real. A análise de causalidade revela-se adequada nesse contexto, porque permite testar a definição proposta por Sargent e Wallace (1981), segundo a qual a existência de causalidade unidirecional do superávit primário para a dívida pública é consistente com um regime de dominância monetária, ao passo que uma causalidade unidirecional em sentido oposto, da dívida pública para o superávit primário, define um regime de dominância fiscal. Além disso, o teste de causalidade permite verificar se há transmissão entre variáveis fiscais e monetárias conforme assumido a priori por Blanchard (2004) para argumentar que a economia brasileira encontrava-se sob dominância fiscal.

Está aí, bem explicado, como os autores pretendem responder à pergunta. Não fica claro em diferem dos artigos anteriores citados como revisão da literatura, mas vamos em frente. A amostra escolhida foi delimitada entre jan/1995 e dez/2005. As variáveis: taxa over selic, dívida/PIB, superávit primário/PIB,taxa de câmbio real e o spread do Emerging Market Bond Index (ou, como é mais conhecido, o “embi”).

O tratamento econométrico do artigo é razoável e segue as práticas usuais da literatura de boa qualidade. Não vou entrar em detalhes e o leitor pode, por conta própria, ler o artigo (ou consultar um bom economista a respeito). Quanto aos resultados (negritos por minha conta):

Os resultados das análises de causalidade bivariada e multivariada indicaram que a taxa Selic Granger-causa unidirecionalmente a relação dívida/PIB. Isto fortalece o argumento da existência de uma autoridade monetária autônoma, capaz de fixar a taxa Selic ao nível de sua escolha, o que expressa ganhos de credibilidade da política monetária. Em outras palavras, a política monetária não é afetada pela dinâmica da dívida pública, caracterizando um regime de dominância monetária.

A relação superávit primário/PIB também Granger-causa unidirecionalmente a relação dívida/PIB, revelando que a trajetória da relação dívida/PIB é afetada por variações na geração de superávits primários. Esse resultado é robusto nas análises de causalidade bivariada e multivariada. Logo, melhorias na estabilização da relação dívida/PIB podem ser obtidas por meio da geração de superávits primários, expressando ganhos de credibilidade da política fiscal, contradizendo o argumento de Blanchard (2004) de existência de um regime de dominância fiscal.

Entretanto, se existem ganhos de credibilidade das políticas fiscal e monetária, por que a avaliação externa ainda exerce influência na economia brasileira? A resposta reside no fato de que a credibilidade adquirida ainda é frágil. Conforme destacam Reinhart e Rogoff (2004), os mercados ainda levam em consideração o histórico de default do Brasil, ou seja, a memória dos mercados sobre a moratória brasileira da década de 1980 ainda está presente. Isto determina a influência interna da avaliação externa do País.

As análises de causalidade multivariada e bivariada não corroboram a transmissão entre variáveis fiscais e monetárias assumidas a priori por Blanchard (2004). Isto torna os resultados de seu modelo insuficientes para classificarem o Brasil como um País sob regime de dominância fiscal. Além disso, os resultados aqui apresentados vão de encontro às conclusões de Tanner e Ramos (2002). Contudo, utilizando-se uma metodologia distinta, corrobora-se a evidência de Fialho e Portugal (2005). A análise de causalidade de Granger mostrou que a economia brasileira encontra-se em um regime de dominância monetária.

O que temos, então? A Selic é importante instrumento de política monetária. Segundo os autores, a dívida pública não constrange a fixação da Selic neste ou naquele nível. Note bem, leitor. Se os resultados dos autores estão bem trabalhados, o argumento de que “a dívida pública força o Banco Central a mudar a taxa de juros senão dá um tiro no próprio pé” (exatamente assim é como se lê na imprensa) não faz sentido. Além disso, dívida pública é algo que se gerencia com mudanças em gastos públicos ou arrecadação. O que o governo atual tem feito a respeito? Bem, este é outro problema. Finalmente, os choques heterodoxos da década dos 80 defendidos pelos antepassados de algumas figuras (ainda) muito ouvidas pela imprensa ainda cobram seu preço: a credibilidade do Brasil lá fora é sofrível.

Eis aí mais uma pista dos problemas que ainda temos com a política fiscal neste país.

p.s.A Economia Aplicada é uma boa revista de divulgação científica no Brasil. Este número, em especial, no qual Gadelha & Divino publicaram seu artigo, é sobre política fiscal apenas.

[cross-posting: Nepom]

Taxa de juros e taxa de câmbio

Eis um novo texto para discussão de meu colega Márcio Laurini:

EXCHANGE RATE MOVEMENTS AND MONETARY POLICY IN BRAZIL: ECONOMETRIC AND SIMULATION EVIDENCE
Luiz Gustavo Cassilatti Furlani
Marcelo Savino Portugal
Márcio Poletti Laurini

Abstract
The literature on monetary economy has aroused growing interest in macroeconomics. Due to computational advancements, models have been increasingly more complex and accurate, allowing for the in-depth analysis of the relationships between real economic variables and nominal variables. Therefore, using a dynamic stochastic general equilibrium (DSGE) model, based on Gali and Monacelli (2005), we propose and estimate a model for the Brazilian economy by employing Bayesian methods so as to assess whether the Central Bank of Brazil takes exchange rate fluctuations into account in the conduct of monetary policy. The most striking result of the present study is that the Central Bank of Brazil does not directly change the interest rate path due to exchange rate movements. A simulation exercise is also used. Our conclusion is that the economy quickly accommodates shocks induced separately on the exchange rate, on the terms of trade, on the interest rate, and on global inflation.

Creio que ele complementa e esclarece um bocado sobre o que eu, Ari e Ana Luiza havíamos discutido neste outro texto. Entretanto, a discussão prossegue. Será que a racionalidade política tem se sobreposto à lógica da racionalidade econômica nos últimos tempos, no que diz respeito à ação do Banco Central? Pior ainda, com a crise, como decompor estes efeitos?

Bem, o mínimo que você pode fazer é começar a estudar sobre decomposição de séries de tempo, VAR e, claro, economia política séria (aquela que se vê nos trabalhos de Allan Drazen, por exemplo).

A blogosfera séria de economia dá um show de bola (e um agradecimento)

A blogosfera séria de economia (a blogosfera não-pterodoxa e não-bolivariana, portanto) realmente tem dado um show de bola nesta história da crise mundial e da taxa de juros. Procure na barra lateral pelos blogs: A outra face da moeda, Escolhas e Consequências, A mão visível, Cristiano Costa e The Duke of Hazard, por exemplo. Claro que convido a todos para o blog do NEPOM no qual, pelo menos um dos membros deste agradável grupo de alunos, o Renato, tem feito um notável esforço de compreensão da realidade econômica.

p.s. recebi uma bonita homenagem do Cristiano Gomes, um ex-aluno. Eu tenho certo orgulho destes elogios, claro, mas no caso dele, eu gostei porque ele me acompanha desde a época em que eu contava histórias na internet antes da existência dos blogs. Obrigado, Cristiano!

O que a BBC não captou

Esta reportagem é um apanhado de algumas hipóteses sobre o porquê da taxa de juros brasileira estar onde está. Entretanto, não vi muita novidade. Cada um tem uma teoria e há muito mais teorias por aí. O foco, portanto, deveria ser nos determinantes da taxa de juros brasileira. Aí a BBC não nos ajuda muito.

De maneira muito sutil, aparece na reportagem uma pista sobre como refazer a pergunta. Primeiro, devemos nos perguntar sobre qual o papel do mercado na determinação da taxa de juros. Segundo, claro, sobre o papel do governo. Terceiro, quanto da taxa de juros é devido a cada um. Quarto, se ao governo não interessa uma taxa de juros alta porque se endivida muito, porque segue sinalizando que aumentará, sim, gastos públicos?

Isto é o que a BBC não captou. Vale a pena pensar um pouco nesta pergunta.

A Selic não mudou

O Banco Central agora tem um problema para a próxima reunião que é bem simples: deve conseguir controlar a inflação que já bate no teto da meta. Um bom argumento é dizer que o impacto das sucessivas mudanças vai se fazer sentir em breve.

Entretanto, é preocupante como autoridades públicas fizeram um imenso esforço para influir na decisão do Copom, desta vez, mostrando que o desejo de rasgar o sistema de metas não é algo desprezível e a sociedade, certamente, deve ser cuidadosa em eleições presidenciais…

A crise certamente é um bom argumento para a decisão atual, mas a tentativa de capitalizar votos com boatos ou supostas influências sobre o Copom é de um mau gosto científico (mas de uma lógica racional impecável) imenso.

Vejamos como a inflação se comporta nos próximos meses.

Nova pesquisa de opinião

A partir de amanhã, esta enquete entrará na barra lateral à direita (aí ao lado). A propósito, sua ajuda com este pequeno survey é apreciada.